Thyssenkrupp-Zerschlagung: Riskante Finanzierung

Die Thyssenkrupp-Finanzierung steht vor einem grundlegenden Wandel: Der angeschlagene Industriekonzern will seinen schrittweisen Umbau zu einer Finanzholding über ein ungewöhnliches Modell stemmen – das sogenannte Asset-based Lending. Dabei sollen nicht mehr die Bonität des Mutterkonzerns, sondern die Vermögenswerte der einzelnen Sparten als Kreditsicherheiten dienen. Das Modell löst eine strukturelle Frage, schiebt aber einen Teil der Risiken in die Töchter.

Wie Thyssenkrupp in die Krise geriet

Thyssenkrupp galt jahrzehntelang als Musterbeispiel des deutschen Industriekonglomerats. Unter einem Dach vereinte der Konzern Stahl, Automobilzulieferung, Aufzüge und Marineschiffbau. Die Idee: Die Geschäfte sollten sich gegenseitig stabilisieren und über einen gemeinsamen Cashpool finanziert werden.

In der Praxis funktionierte dieses Modell zunehmend schlecht. Vor allem das Stahlgeschäft belastete den Konzern über Jahre und trieb ihn regelmäßig in die roten Zahlen. Der Kapitalmarkt verweigerte dem Konglomerat schließlich die Anerkennung: Die Marktbewertung sank, die Kreditwürdigkeit erodierte. S&P bewertet Thyssenkrupp nur noch mit „Double B” – an der Grenze zum Ramschbereich, offiziell unterhalb des Investment-Grade-Niveaus.

Vorstandschef Miguel Lopez reagiert mit einem radikalen Kurswechsel: Der Konzern soll Schritt für Schritt zu einer Finanzholding werden, in der eigenständige Unternehmen unter einem Dach agieren, ohne finanziell voneinander abhängig zu sein.

Asset-based Lending: Das neue Finanzierungsmodell im Detail

Das Kernprinzip der neuen Thyssenkrupp-Finanzierung ist vergleichsweise simpel: Statt auf die Kreditwürdigkeit des Mutterkonzerns zu setzen, nutzen die Töchter ihre eigenen Vermögenswerte als Sicherheiten für Bankkredite. Lagerbestände, Maschinen oder offene Kundenforderungen werden zur Grundlage der Kreditlinien.

Als Paradebeispiel gilt die geplante Abspaltung des Werkstoffhändlers TK Axeles, der eine zugesagte Kreditlinie von 1,7 Milliarden Euro erhält. Die Aktionäre haben der Abspaltung bereits zugestimmt: Thyssenkrupp gibt 49 Prozent an eigene Aktionäre ab, behält aber 51 Prozent. TK Axeles erhält damit einen eigenen Börsenwert und kann künftig selbst Kapital aufnehmen.

Die Vorteile für den Mutterkonzern sind:

• Sichtbarkeit des tatsächlichen Werts der einzelnen Sparten
• Kein Zwang, jede Investition über die Konzernzentrale zu finanzieren
• Entlastung des gemeinsamen Cashpools
• Attraktivere Konditionen durch besicherte Kredite trotz schwachem Konzernrating

Risiken: Nicht alle Sparten sind gleich gut geeignet

Asset-based Lending ist kein exotisches Notinstrument – in den USA ist es deutlich verbreiteter als in Deutschland, vor allem bei Unternehmen mit großen Lagerbeständen und Forderungsportfolios. Doch bei Thyssenkrupp ist der Anwendungsfall ungewöhnlich, weil das Modell nicht für ein einzelnes Unternehmen, sondern als Grundprinzip eines gesamten Konzernumbaus eingesetzt werden soll.

Dabei passen nicht alle Sparten gleich gut ins Schema. Während TK Axeles als Werkstoffhändler geradezu ideal für diese Finanzierungsform ist, stellen andere Bereiche größere Herausforderungen dar:

• Automobilzulieferer haben eine andere Vermögensstruktur als Händler
• Die Stahlsparte weist hohe Pensionsverpflichtungen auf, die sich nicht durch bloße Kreditlinien auf Vermögenswerte abdecken lassen
• Bei sinkenden Sicherheitenwerten in einer Krise könnte der Kreditspielraum der Töchter schrumpfen

Insider bestätigen: Das Grundprinzip soll konsistent angewendet werden, die konkrete Ausgestaltung muss aber je nach Sparte individuell angepasst werden.

Kein Befreiungsschlag, aber ein wichtiger Schritt

Das neue Modell beantwortet eine Frage, die Thyssenkrupp seit Jahren vor sich herschob: Wer finanziert die Töchter, wenn sie nicht mehr am gemeinsamen Cashpool hängen? Die Antwort lautet nun: Sie finanzieren sich weitgehend selbst – auf Basis ihrer eigenen Substanz.

Das entlastet den Mutterkonzern und macht die Transformation überhaupt erst finanzierbar. Gleichzeitig verschiebt es einen Teil des Risikos von der Mutter in die Töchter. Ob das Modell am Ende ein Erfolg wird, hängt nicht von der Konstruktion auf dem Papier ab – sondern davon, ob die verselbstständigten Unternehmen allein stark genug sind, um am Markt zu bestehen. Für Anleger und Gläubiger bleibt Thyssenkrupp damit auf absehbare Zeit ein Fall, den es sehr genau zu beobachten gilt.